作者：礼丰律师事务所资本市场部

近期，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新‘国九条’”），随即证监会就发行监管、上市公司监管、证券公司监管、交易监管、退市监管等方面规则征求意见及制订制度，形成“1+N”政策体系。19日，证监会又接连发布了《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》（以下简称“《科创16条》”）及《5项资本市场对港合作措施》（以下简称“《对港5项》”），明确支持内地龙头企业赴港上市，进一步拓展优化沪深港通机制，助力香港提升国际金融中心地位。

关于新“国九条”在宏观层面的全景分析及对A股IPO的影响和意义，可以回顾本公众号的前两篇文章《上市更严、股市企稳、壳价下降—资本市场迎来哪些深刻变化？》及《新“国九条”和“科创16条”带来的A股IPO六大变化》，本文旨在基于新“国九条”的大背景，对香港IPO格局、私有化趋势、企业资本化选择、资本市场未来展望等进行一些探讨。

2023年及2024年第一季度香港资本市场回顾

作为亚洲金融中心，香港背靠内地市场，又享受全球资本市场的流动性，一度是大量内地企业IPO的首选之地。然而过去一年多以来，面对美联储加息下的流动性不足，地缘摩擦不断，香港资本市场一方面IPO显露疲势，但另一方面私有化浪潮开启。

数据显示，2023年，香港IPO数量总计73家，同比减少19%，其中除介绍上市与GEM转主板上市外总计68家，IPO募资金额总计462.95亿港元，同比减少56%，一举掉出全球前五大IPO市场行列；2024年第一季度，香港IPO数量总计12家，较2023年第一季度的17家同步减少了29%，IPO募资金额总计47.32亿，较2023年第一季度的66.60亿减少29%，且没有募资金额高于10亿美元的大型新股上市，港股募资金额的排名已跌至全球第十。目前，2024年一季度在香港递交的IPO申请共67家，其中30家为首次递表，正在处理的IPO申请为89家，较2023年第4季度的59家有大幅上升，相关项目是否能通过上市聆讯并招股上市、其上市后的市值及流动性表现等，或将成为2024年剩余季度港股市场复苏的关键。

同时，全球经济及港股市场的不确定性则开始推动着港股私有化的趋势，相较于2022年港股私有化交易数量低迷的情况，2023年港股私有化交易的数量和平均规模均有所提升，甚至超过了疫情前的交易水平，共有21家香港上市公司（包括18家非H股上市公司和3家H股上市公司）于2023年度宣布私有化要约，较2022年的12家大幅增加了75%，平均规模约为29亿港元，较2022年的13亿港元增加了123%，其中已有超过一半的香港上市公司（13家）成功私有化、顺利从香港联交所退市。此外，近日亦有市场传闻称凯雷、CVC等私募机构考虑私有化箱包品牌新秀丽（01910.HK），包括TPG、PAG和高瓴资本在内的多家私募机构亦被邀请参与私有化体育用品龙头李宁（02331.HK）。

根据我们的经验，港股私有化的主要原因有三，第一是港股股价低迷，部分公司的市值甚至低于净资产值，未能准确反映实际资产价值；第二是港股市场成交量长期乏力，使得部分公司的再融资能力不足；第三是部分公司开展内部重组，为下一步的资本化/产业整合做转变。当上市公司的股价和交易量长期处于低位，私有化有机会以较低的代价完成，退市后也将节省上市合规成本及费用、提高经营灵活性；对于普通投资者来说，私有化注销价为他们提供了套现退市的机会，使他们能够获得资金并寻找其他投资机会；而对于产业资本而言，私有化交易数量的增多往往出现于市场底部区域，也是其进行产业整合的重要机会，产业资本的活跃也常常意味着行情拐点的临近。

新“国九条”及其配套制度中关于香港资本市场的内容更新

新“国九条”强调坚持统筹资本市场高水平制度型开放和安全，拓展优化资本市场跨境互联互通机制等部署，拓宽企业境外上市融资渠道，提升境外上市备案管理质效。在此背景下，证监会迅速发布了《对港5项》，具体如下：

1.放宽沪深港通下股票ETF合资格产品范围

根据香港联交所发布的通告及上海证券交易所发布的《上海证券交易所沪港通业务实施办法（征求意见稿）》，此次ETF标的优化主要包含两个方面：一是降低ETF纳入规模要求，二是下调ETF的指数权重占比要求。深圳证券交易所亦于同日宣布拟对《深圳证券交易所深港通业务实施办法》进行修订，向社会公开征求意见。

前述优化措施实施后，预计沪深港通ETF标的数量和规模将显著增加，进一步丰富两地市场投资产品，便利两地投资者配置对方市场资产，将标志着香港与内地金融互联互通的持续深化。

2.将REITs纳入沪深港通

纳入REITs是互联互通投资范围的再扩容，投资品类进一步丰富，REITs作为稳定分红类资产，对分红类投资者的吸引力较大，有助于更多内地资金南向配置，未来将展现出更高的投资价值。

3.支持人民币股票交易柜台纳入港股通

此前，人民币柜台主要为了给海外存留的人民币提供直接以人民币计价的投资标的。此次调整后，南向资金也可以通过沪港通渠道直接购买人民币柜台计价的港股通标的。

4.优化基金互认安排

相较以港股通标的为主、交易不够活跃的互联互通港股ETF产品，香港互认基金的产品种类和策略更为丰富，两地投资者配置资产渠道有望继续扩宽，开拓投资新方向；同时，内地投资者通过香港互认基金进入海外市场，跨境投资渠道可及性提升，丰富内地投资者多元化投资需求。

5.支持内地行业龙头企业赴香港上市

证监会于同日发布的《科创16条》亦强调了，支持科技型企业依法依规境外上市，落实好境外上市备案管理制度，更好支持科技型企业境外上市融资发展。

新“国九条”颁布后香港资本市场的机遇

去年8月27日以来，为促进投融资两端的动态平衡，证监会阶段性收紧A股IPO，加大了对A股IPO的审核力度，受此影响，A股IPO上市节奏大大放缓，而新颁布的新“国九条”明确提出要“严把发行上市准入关”，进一步申明了“严字当头”的A股IPO审核态势，无疑会给市场带来了又一波的调整压力。面对更严的监管环境、更高的上市标准，可能短期会抑制一些创业企业申请A股IPO的热情，也会促使中介机构在参与A股项目时更为谨慎及严格。

相对而言，港股对于企业上市的要求更为宽松。而港交所推出的“18A”和“18C”上市规则，为未盈利的生物科技公司和尚未商业化或处于商业化早期的五大特专科技类公司，提供了上市融资的机会。数据显示，自2018年“18A”上市规则发布后，截至2023年底，在港上市且尚未盈利的生物科技公司数量达到63家，总计募资金额达到1202.5亿港元，占2018年至2023年港交所IPO募资总额的43.9%。2023年 “18C”上市规则的推出则有望效仿“18A”上市规则推出的效果，为港股引进更多的科创企业。

而近日国家关于内地企业赴港上市的一系列支持政策将对香港新股上市市场产生重要的积极影响，而更多具长远发展和回报潜力的企业在港上市，也会带动二级市场的发展，吸引更多内地和国际资金来港，惠及香港资本市场的长远发展。证监会发布的各项互联互通的扩容措施亦将进一步增强香港连通中外资本市场的重要角色，使得其可以更好发挥双向引进资金和优质企业的独特平台功能，进一步加速香港资本市场复苏。

在此大背景下，许多潜在发行人正在等待市场估值反弹，以伺在合适时机，谋求先行在香港上市，在未来条件成熟后再考虑回A股上市，亦有相当数量的公司在紧迫的融资需求、投资人施加的回购压力、更具有确定性的上市审批节奏、海外业务战略布局等多方面因素的推动下，为更好地支持公司发展，也决心在目前市况下改道香港上市。

对香港资本市场的未来展望

尽管当前市场面临诸多挑战，如地缘政治的不确定性、通胀压力以及对减息的不同预测，但香港市场依然展现出其作为国际金融中心的韧性。未来三季度美国减息的时间表将成为引导资金流向并推动香港新股市场在2024年反弹的一大因素，申请A股上市之前首先开展港股上市以确保上市地位或成为趋势。

由于香港作为国际金融中心的地位、香港资本市场具有的多元化和国际化特点、持续的市场改革等众多独特的优势和基础条件，香港依然能够持续吸引来自全球的投资者，仍然是许多创业公司上市的首选目的地。随着内地监管政策的调整和全球经济环境的变化，香港资本市场需要不断适应和创新，以维持其竞争力和吸引力。尽管短期内可能面临波动，但长期来看，香港资本市场有望实现稳定增长，并继续在全球资本市场中扮演重要角色。